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La seule qui repose sur la présence effective à TOUS les rendez-vous des sociétés cotées : assemblées générales annuelles et extraordinaires, présentations de résultats semestriels et annuels, investor days

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La seule qui repose sur la présence effective à TOUS les rendez-vous des sociétés cotées : assemblées générales annuelles et extraordinaires, présentations de résultats semestriels et annuels, investor days

L'invité(e) est :

Martine Léonard

Nous travaillons sur l’ensemble des critères dits extra-financiers : environnementaux, sociétaux et gouvernance

Martine Léonard, Commission de l’analyse extra-financière à la SFAF



La Société Française des Analystes Financiers travaille depuis de nombreuses années sur une harmonisation des critères de gouvernance, à l’image de ce que vous avez accompli durant les années 80 pour les critères d’analyse financière. Où en êtes-vous aujourd’hui ?

Nous travaillons sur l’ensemble des critères dits extra-financiers, qui sont en lien d’ailleurs : environnementaux, sociétaux et gouvernance. Sur ce dernier point, nous considérons cet enjeu comme fondamental : sans bonne gouvernance, il n’existe pas de transparence, même sur les comptes, et donc de visibilité sur les activités d’une entreprise.
Nous sommes actuellement focalisés actuellement sur la qualité de la gouvernance, en lien avec sa stratégie. Nous avons également proposé des standards de base entre analystes financiers et extra-financiers, notamment autour de la composition du Conseil, des méthodes de traitement des enjeux au travers de Comités ou directement dans le Conseil, et surtout, du lien créé entre le Conseil et le management, avec qui les analystes sont très en contact.

Comment organisez-vous vos recherches et vos activités de lobbying avec les autres instances de place, en France et à Bruxelles ?

À Bruxelles, nous répondons aux sollicitations, aux consultations. En France, nous collaborons étroitement avec l’AMF, qui publie des rapports très écoutés sur le sujet, est très investie sur les questions de gouvernance. Nous tentons aussi d’alerter sur des enjeux importants et soulevons des problématiques par le biais de notre revue Analyse financière, dont l’un des objectifs est de susciter des débats.
Nous sommes très proches d’autres associations, telle l’AFG, qui réunit les professionnels de la gestion, dits buy side.
Toute la partie universitaire nous importe également et nous sommes à l’origine d’idées de recherche. Un exemple, beaucoup d’études académiques identifient l’impact négatif d’une déficience de gouvernance sur le comportement boursier de l’entreprise. Une entreprise mal gouvernée et donc peu transparente sera moins valorisée par les analystes et le marché. En revanche, sur longue période et sans biais statistiques, il n’est pas encore démontré que de bons comportements influent favorablement sur la performance boursière car un cours de Bourse est multifactoriel, il dépend aussi des niveaux de taux d’intérêt, de la conjoncture économique…

Les dirigeants exécutifs ont-ils intégré l’importance de la gouvernance sur la durabilité de leur entreprise ?

Oui, ils jouent le jeu depuis deux-trois ans et, notamment cette année, avec une grande professionnalisation. Ainsi, dès janvier-février, voire à l’automne, les présentations aux investisseurs en amont des assemblées générales constituent une opportunité pour les entreprises d’engager un dialogue avec les analystes sur leur gouvernance. Les directeurs financiers, les chargés des relations investisseurs mais aussi certains administrateurs, et souvent le secrétaire du Conseil, présentent des ébauches de résolutions futures, notamment celles portant sur les rémunérations.
Les sociétés les plus pro-actives sont, d’un côté, les plus avancées dans la gouvernance, de l’autre, celles qui ont été l’objet de controverses.

La demande des analystes évolue vers l’organisation de contacts avec les administrateurs, ce qui est encore discuté à la fois par le monde des investisseurs et celui des émetteurs. Ces derniers préfèrent maîtriser leur discours par le biais des chargés des relations avec les investisseurs. Or ces derniers ne sont pas toujours capables d’expliquer comment travaille le Conseil. Quant aux sociétés de gestion, certaines considèrent encore qu’un contact privilégié avec un membre du Conseil peut mettre en porte-à-faux avec les règles de place.
Ces positions sont amenées à évoluer, sous l’influence aussi des pratiques au Royaume-Uni où les administrateurs référents sont souvent missionnés pour échanger avec les investisseurs.


Les administrateurs référents arrivent en France, mais aussi les comportements de stewardship chez les sociétés de gestion. Comment la SFAF les accompagne-t-elle ?

Depuis 2005, les sociétés de gestion sont moralement obligées de voter en France et publient une politique de vote, en miroir des codes de bonne gouvernance AFEP-MEDEF et MiddleNext. La place parisienne est désormais aboutie sur cette question. L’enjeu désormais est de construire, comme au Japon, aux Philippines, ou au Royaume-Uni, un code de stewardship ou engagement actionnarial. Il pourrait comporter deux volets : le premier porte sur la façon dont l’émetteur et l’investisseur régulent leur relation, le second, au-delà de la gouvernance, aborde les questions environnementales et sociétales.

Comment expliquer que le certificat CIIA qui clôt la formation délivrée aux analystes par la SFAF soit très recherché en Asie ?

Des recherches que j’ai menées sur la vision de leur métier par les analystes chinois, il ressort clairement que leur synthèse se divise en deux piliers, l’analyse financière pure sur les comptes puis l’intégrité professionnelle, dont l’éthique professionnelle. Ils ont besoin de standards éthiques, bien établis, bien rédigés. Et là, il existe une proximité intellectuelle avec l’approche française. Contrairement à la common law anglaise, notre droit est écrit. La France est donc bien placée pour participer à la formation des analystes chinois. Un exemple de proximité, les sociétés chinoises se classent premières dans les émissions de green bonds, un domaine où la France est en pointe.

Un corpus homogène des critères de gouvernance est donc en cours d’élaboration par la SFAF. Votre processus d’harmonisation n’est-il pas ralenti par les différences de gouvernance d’un pays à l’autre, alors même que les analystes «couvrent» des secteurs d’activité sans prise en compte des pays ? 

Malgré une vision commune sur la nécessité d’une gouvernance efficace quel que soit le marché, les différences subsistent. D’abord, à la tête des sociétés : aux Etats-Unis, on trouve des Présidents Directeurs Généraux comme en France, mais pas au Royaume-Uni où, par ailleurs, les dirigeants exécutifs ne siègent pas dans les Conseils d’Administration. Cependant c’est la nature des assemblées générales qui offre le plus de variété. Leur seul point commun est l’évolution rapide de leur fonctionnement.

Pouvez-vous nous dresser un tableau comparatif rapide des assemblées générales ?

La France se distingue par le nombre des résolutions soumises aux actionnaires, de seize à dix-sept en moyenne, et couvrant plusieurs sujets –modifications du capital, changement des statuts, ratification des administrateurs…

En Allemagne en revanche, très souvent quatre résolutions seulement sont proposées, l’une pour l’approbation des comptes, deux pour le quitus à la direction exécutive et au Conseil et une dernière pour les augmentations de capital, qui peuvent aller jusqu’à 50 % et portent sur cinq ans. La pratique y évolue cependant, avec un nombre de votes allant parfois jusqu’à sept ou huit, sous la pression des actionnaires. En particulier, ceci sont mécontents des deux grandes opérations de fusions en cours aujourd’hui –celles de Bayer et Monsanto d’une part, celle de Linde et Praxair d’autre part, ne nécessitent aucune consultation.
En Italie, les sociétés recourent à des scrutins de listes pour les commissaires aux comptes et les administrateurs, ces listes étant proposées par les actionnaires majoritaires ou l’association nationale des sociétés de gestion.
En Australie, où est né le droit de regard sur la rémunération des dirigeants, la sévérité est de mise : un vote inférieur à 75 %, durant deux années consécutives, pour les émoluments d’un dirigeant provoque la démission du Conseil d’Administration.
Aux Etats-Unis enfin, j’identifierais quatre grandes spécificités : la réélection annuelle des administrateurs,  la qualité des explications sur le mode de calcul des rémunérations des dirigeants, le droit très élargi des actionnaires minoritaires à proposer des résolutions et, surtout, la forte croissance du proxy access.

Le proxy access serait-il alors envisageable en Europe ?

D’ici quelques années, pourquoi pas ? La mode vient souvent des Etats-Unis. Créé en 2014 par le Boardroom Accountability Project, le proxy access ou droit des actionnaires à proposer des candidats au Conseil d’Administration a connu une accélération fulgurante dès l’année suivante, deux-cent cinquante émetteurs environ ayant adopté un règlement administratif spécifique. Concrètement, ils fixent les critères pour qu’un ou plusieurs investisseurs proposent son ou ses candidats au Conseil d’Administration. Il s’agit généralement d’un seuil minimal de propriété, d’une période minimale de conservation des titres et d’un plafond maximal d’administrateurs représentant des actionnaires.

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